Publié par : crise2007 | octobre 7, 2008

Nouriel Roubini : « Nous n’échapperons pas à la pire récession depuis quarante ans »

Nouriel Roubini : « Nous n’échapperons pas à la pire récession depuis quarante ans »

 

 

Il a été le premier économiste à prévoir, dès novembre 2007, un effondrement du crédit et un krach majeur du système financier, ainsi que l’entrée en récession de l’économie américaine. Le « New York Times » l’a récemment surnommé « Dr Doom » (« Docteur Catastrophe »). Force est de constater que certaines de ses prédictions, notamment sur la crise du modèle des banques d’investissement, se sont révélées pertinentes. Professeur à la Stern School of Business de la New York University, ancien condisciple de l’économiste américain Jeffrey Sachs, Nouriel Roubini, 50 ans, s’est forgé une solide réputation de spécialiste des bulles spéculatives et de l’anticipation des mouvements récessifs sur la base de l’étude de modèles mathématiques et d’analogies historiques. Né à Istanbul de parents iraniens, élevé en Italie et diplômé de Harvard, cet intellectuel atypique, qui ignore la langue de bois et habite un loft dans le quartier branché de TriBeCa à New York, aime à se présenter comme un « nomade global ». Son blog d’économiste (www.rgemonitor.com) est aujourd’hui l’un des plus consultés dans les milieux académiques. Ancien conseiller au Trésor sous l’administration Clinton, il ne cache pas ses sympathies pour le camp démocrate, même s’il ne figure pas dans le cercle des experts attitrés de Barack Obama dans la campagne.      

L’initiative du gouvernement américain de créer un nouveau véhicule de cantonnement des actifs toxiques sur le modèle de la Resolution Trust Corporation (RTC) déjà utilisée lors de la crise des Caisses d’épargne vous paraît-elle adaptée à la situation ?

 

Il faut d’abord bien comprendre la nature du problème auquel on est confronté. Il y a un secteur de l’économie où la dette est trop lourde, c’est celui de l’immobilier. Il faut donc la réduire ou alors augmenter les revenus. C’est ce qui a été tenté avec les chèques d’abattement fiscal distribués aux contribuables. Mais ils n’ont représenté que quelques centaines de dollars par foyer, ce n’était pas suffisant. La seule solution est de diminuer la dette en retirant tous ces actifs pourris des bilans des banques et en réduisant leur valeur faciale. On a déjà eu recours à ce type de structure de cantonnement par le passé. Il y a eu la RTC pendant la crise des « Saving and Loans » à la fin des années 1980, mais aussi la Home Owners Loan Corporation (HOLC), qui a repris des actifs douteux lors de la crise de 1929, et la Reconstruction Finance Corporation (RFC), qui injectait des fonds publics dans les banques en difficulté mais solvables.

Est-ce suffisant pour enrayer la crise ?

Non, il ne faut pas s’arrêter à la seule reprise d’actifs toxiques. Il faut également réduire la valeur faciale de ces dettes pour que les foyers puissent, effectivement, les rembourser. C’est ce qu’avait fait la HOLC. C’est la seule façon d’éviter des saisies massives. En fait, nous avons besoin d’une combinaison des trois structures précitées. Plus encore qu’un RTC pour reprendre les actifs des banques en faillite, nous avons besoin d’une HOLC pour regrouper les actifs des banques en difficultés mais encore solvables et, enfin, il faut une RFC pour recapitaliser les banques trop fragilisées. C’est ce que devrait faire le gouvernement, injecter du capital dans les banques commerciales sous forme d’actions préférentielles.

Il y a donc plusieurs étapes indispensables ?

Oui, regrouper les actifs pourris dans une structure de cantonnement ne sert à rien si on ne réduit pas la dette des particuliers. Car s’ils ne peuvent pas payer, nous aurons un tsunami de défaillances et les banques vont couler. Et si elles coulent, c’est l’économie avec. Il faut donc éviter la liquidation prévue au chapitre 7 de la loi sur les faillites et restructurer la dette comme si les particuliers étaient placés sous le chapitre 11.

Quel coût final peut représenter ce plan pour le contribuable ?

Le gouvernement doit à la fois payer ces actifs à un prix réduit mais aussi suffisamment élevé pour ne pas étrangler les banques. La différence entre les deux représente la subvention réelle du gouvernement. Ainsi, un actif valorisé à 100 sera payé 85 à une banque mais on ne demandera que 70 au débiteur. La subvention est de 15. Sur un total de 1.500 milliards de dollars d’actifs illiquides, pour 15 cents de subvention sur un dollar, cela représente un coût fiscal final de 225 milliards de dollars pour les contribuables.

Il y a déjà près de 6.000 milliards de dollars de crédits immobiliers qui sont garantis par l’Etat à travers Fannie Mae et Freddie Mac, et 6.000 milliards dans le secteur privé, dont 1.500 milliards sont des prêts à risques. Cela revient, au fond, à nationaliser les crédits immobiliers. Parce que si vous ne le faites pas, ce sont les banques qu’il faudra nationaliser ! Car il n’y a que le gouvernement pour renflouer le capital des banques aujourd’hui.

Est-ce que cela va redonner de la fluidité à l’économie ?

Nous sommes déjà dans une récession et dans une crise financière. Ce plan ne va pas éviter la récession qui va durer environ 18 mois. L’intervention du gouvernement peut transformer une courbe en L, qui laisse prévoir plusieurs années de récession, en une courbe en U, avec une reprise plus rapide. Mais cela restera une récession très mauvaise.

Qu’entendez-vous par « mauvaise » récession ?

Elle va durer 18 mois et, malgré ce plan, nous n’échapperons pas à la pire récession que l’on ait connue depuis quarante ans. Le PIB américain va reculer de 3% sur un rythme annualisé pendant les six prochains trimestres. On ne verra pas de reprise technique avant le deuxième semestre 2009. Si vous prenez les données réelles, la récession a commencé au premier trimestre 2008. Peu à peu, vous verrez que les données officielles seront révisées en ce sens, à l’exception du deuxième trimestre à cause des chèques qui ont été distribués. La consommation américaine est en train de chanceler et la confiance des ménages est au plus bas. La zone euro est déjà en récession. Toutes les économies des pays développés se contractent : 55% du PIB mondial est déjà en récession ! Je ne vois pas où est la « résilience » de l’économie américaine.

Pensez-vous toujours que de nombreuses banques vont disparaître ?

Je pense qu’environ 200 banques vont faire faillite. Surtout des petites banques, avec moins de 4 milliards de dollars d’actifs dont une bonne partie sont des actifs immobiliers. Celles qui ont, en Californie ou au Nevada, financé les logements, les grands magasins… là où la crise immobilière a été la plus dure. Les banques régionales aussi vont être touchées. Elles ressemblent beaucoup à IndyMac, la banque californienne qui a été placée sous tutelle. Washington Mututal et Wachovia sont pratiquement insolvables.

Quel est, selon vous, l’avenir des banques d’investissement ?

Il n’y a pas une banque d’investissement qui va rester indépendante. Celles qui restent vont devoir s’adosser à une banque commerciale. Il y a trois raisons à cela. La première, c’est qu’il n’y a plus de titrisation. Or, cela représentait une part importante de leurs revenus et de leurs résultats. La deuxième, c’est qu’elles vont de plus en plus être réglementées comme des banques commerciales, ce qui implique des niveaux de capitaux supérieurs. La troisième, c’est qu’elles se comportent comme des banques, en empruntant à très court terme, en usant d’un important effet de levier, en prêtant de l’argent, mais elles ne peuvent pas s’appuyer sur les liquidités qu’apportent les dépôts. Même si Goldman Sachs a été mieux gérée que les autres, elle se heurte à ces mêmes difficultés. Regardez ce qui s’est passé ces six derniers mois. Trois des cinq banques d’investissement de Wall Street ont disparu, la quatrième discute d’une fusion et Goldman Sachs elle-même n’échappera pas au mouvement. Elles ont besoin de sources de liquidités stables. Vous savez, les banques d’investissement empruntent tellement d’argent chaque nuit que si la confiance disparaît, tout s’écroule. Si Citigroup, qui a fait plus de 50 milliards de dollars de pertes et provisions, n’avait pas eu ses dépôts, elle ne serait plus là aujourd’hui.

Le rachat de Merrill Lynch par Bank of America est-il judicieux ?

Oui, dans la mesure où une banque d’investissement ne peut plus se passer de l’appui d’une banque commerciale. Mais Bank of America a incroyablement surpayé Merrill Lynch et il cumule les risques car il a déjà racheté Countrywide, le premier fournisseur de crédits immobiliers aux Etats-Unis. L’histoire de Lehman est différente. La banque avec beaucoup d’actifs toxiques et est devenue insolvable. Personne n’a pu estimer son prix.

Approuvez-vous le sauvetage de Bear Stearns avec l’aide des pouvoirs publics ?

Cela a surtout été le sauvetage des créanciers de Bear Stearns. Personne n’aurait payé pour cette banque, exactement comme dans le cas de Lehman Brothers, s’il avait fallu reprendre ses actifs toxiques. Le gouvernement les a repris et c’est pour cela que JPMorgan Chase a accepté de reprendre la banque. Mais elle l’a également fait parce qu’elle était l’une des principales contreparties de Bear Stearns sur les « credit default swaps ». Si Bear Stearns coulait, JPMorgan Chase risquait de couler avec. Il serait donc plus approprié de parler du sauvetage de JPMorgan Chase.

Pourquoi le gouvernement est-il venu au secours de l’assureur AIG et pas de Lehman Brothers ?

Le gouvernement a prétendu dessiner une ligne sur le sable, celle de l’aléa moral. Mais en fait, il a sauvé tout le monde, Bear Stearns, les fonds monétaires, AIG… Il faut tout de même se rendre compte que le sauvetage de Bear Stearns était pratiquement illégal. La Fed s’est octroyé le pouvoir de donner des liquidités aux banques d’investissement en se référant à une vieille clause qui datait de la crise de 1929. Elle a tout simplement contourné le Congrès. Elle n’a pas eu envie de reprendre ce risque et a tout simplement laissé tomber Lehman.

Pensez-vous que la Fed doit réduire ses taux directeurs pour relancer l’économie ?

On a dit à un moment qu’elle allait les augmenter, ce qui est ridicule quand on est dans une récession. Mais il est évident qu’elle va devoir les réduire encore. Elle ne l’a pas fait la semaine dernière parce qu’elle savait qu’elle allait venir au secours de AIG et ne pas pouvoir faire les deux en même temps. Elle sait bien qu’utiliser un outil de politique monétaire n’est pas très efficace en ce moment. La banque centrale a déjà diminué ses taux de 325 points de base, elle a inventé je ne sais combien d’instruments pour fournir des liquidités aux marchés, mais cela n’a fait aucune différence ! Tant que la confiance du public n’est pas restaurée, un outil de politique monétaire ne fonctionnera pas.

Quelles incidences peut avoir la crise financière sur la campagne présidentielle et les promesses des candidats en termes de baisses d’impôts ?

John McCain veut rendre les dernières réductions d’impôts permanentes tandis qu’Obama veut en rétablir d’autres en faveur de la classe moyenne. Mais vu l’état du déficit et de la dette américaines, même si McCain était élu, il ne pourra pas maintenir les réductions d’impôts. D’autant que le Congrès va rester démocrate et qu’il ne le laissera pas faire. En fait, McCain comme Obama sera obligé de prendre une voie médiane. Vu les finances américaines et les décisions prises pour sortir de la crise financière, tout le monde sait qu’il va falloir augmenter les recettes fiscales.

Est-ce que cela va compromettre les programmes des candidats, en matière de santé, d’éducation par exemple ?

Evidemment. Ils n’auront pas les ressources pour tout faire.

Curieusement, Obama a l’air plus favorable au plan du gouvernement que McCain. Pourquoi ?

C’est plus facile pour les démocrates d’apporter leur soutien à une intervention massive des pouvoirs publics. Mais McCain, s’il était au pouvoir, serait bien obligé de faire la même chose. Nous sommes en train de sortir de huit ans d’une administration fanatique, zélote du marché libre, qui s’est opposée à toute réglementation financière. A cause de leur stupidité, nous sommes plongés dans la plus grave crise financière depuis la crise de 1929. Et maintenant, ils tombent dans l’excès inverse. Le gouvernement intervient sans cesse, sauve Bear Stearns, Fannie Mae, Freddie Mac, AIG… Il part en guerre contre les ventes à découvert, accepte des actions en garantie de prêts, vient au secours des fonds monétaires… McCain n’apprécie sûrement pas cet interventionnisme, mais c’est le résultat d’une politique de laissez-faire.

Cela veut-il dire que vous partagez les critiques de John McCain adressées aux régulateurs ?

C’est le résultat d’une combinaison de facteurs. Mais si l’on veut blâmer le régulateur, il faut d’abord regarder du côté de l’administration qui ne croyait pas à la supervision des marchés. Vous rendez-vous compte ! On accordait des crédits immobiliers à des gens sans leur demander leurs fiches de salaires, avec le moins de documents possibles, sans exiger d’acompte, en les attirant avec un taux d’intérêt très attrayant au départ. Cette administration croyait soit disant à l’auto-régulation. En fait, elle ne voulait surtout pas de réglementation. Elle croyait dans la discipline des marchés, on a vu que cela ne veut rien dire. Elle parlait de gestion des risques, mais les managers se sont appliqués à les ignorer… Il ne faut pas blâmer le régulateur. Le vrai responsable, c’est l’administration Bush qui a encouragé ce laisser-faire.

McCain a demandé la tête de Christopher Cox, le président de la Securities and Exchange Commission (SEC). Un simple bouc émissaire ?

Il faudrait qu’il attaque Bush, Paulson, Greenspan, Bernanke. Ils sont tous responsables.

Au final, comment jugez-vous les efforts de la Fed et du Trésor pour résoudre cette crise ?

D’abord, ils se sont trompés. Il y a un an et demi, ils ont dit que c’était un problème mineur sur le marché de l’immobilier. On peut retrouver leurs déclarations sur Google. En réalité, ce « problème mineur » s’est transformé en la pire récession jamais vue depuis 1929. Ensuite, ils ont assuré que la crise des « subprimes » était un problème de niche et serait limitée. On a bien vu que tout a été touché : les dettes de municipalités, les prêts aux étudiants… on n’a jamais vu pareille crise du crédit ! Enfin, ils ont prétendu que l’effondrement du marché immobilier, qui a contribué à un tiers de la création d’emplois ces six dernières années, n’aurait aucun effet sur le reste de l’économie ! L’été dernier, ils ont été gagnés par la panique et ont commencé à réduire les taux directeurs à tout va. Ils ont adopté une approche au coup par coup, sans prendre la mesure du risque systémique. Nous n’avons jamais été aussi près d’un écroulement complet du système financier !


Propos recueillis par Pierre de Gasquet et Virginie Robert, de notre bureau de New York

 

source : http://www.lesechos.fr/info/finance/300294955-nouriel-roubini-nous-n-echapperons-pas-a-la-pire-recession-depuis-quarante-ans-.htm


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